光源资本郑烜乐：2018创业通关“五段锦”，把融资中碰运气的事都变成科学

2018年的创投圈，似乎也在经历“折叠”。一面是资金向头部企业集中，头部投资机构集中，马太效应越来越强；另一面直播答题、潮流消费、区块链等风口一波已停，一波又起。周期起伏中，如何判断高点与低点，怎样制定差异化策略？融资的故事怎样将？投资机构抛来的橄榄枝，哪些该接，哪些该拒绝？

基于这些问题，在6月9日举办的2018华映资本年度大会上，光源资本合伙人兼首席执行官郑烜乐分享了创业通关“五段锦”，把融资中碰运气的事变成科学：

周期论：周期起起伏伏，头部效应集中。 头部项目的竞争强于去年，长尾项目的融资难度也高于去年。资金不仅向头部企业集中，也在向头部投资机构集中。

风口论：跨越真假风口，寻找“元风口”。 风口是结果，元风口是趋势，底层的改变和代际更新才是“元风口”。

连横论：拥抱巨头，空间换时间 。拥抱巨头可以获得很多资源、节省很多时间，与此相对，也会丧失一些空间。

合纵论：生态思维，双轮驱动。 创业公司也需业务+投资双轮驱动，建立生态。

融资论：科学驱动，去不确定性。 融资不是碰运气，要把碰运气的事情变成科学，尽可能去掉所有的不确定性。

以下为郑烜乐在华映年会上的演讲实录：

周期论

周期起起伏伏，头部效应集中

投资、募资的周期性明显：2015年Q2和Q3是募资高峰，接下来是两个季度的“寒冬”，直到2016年年中才出现大额募资，2017年下半年迎来新一波高峰。投资的情形也类似，但独角兽的融资节奏和融资金额与周期相关性不大，今年上半年这个趋势更明显，大家似乎都在追头部热点项目，看长尾项目的人越来越少。

今年上半年整个创投市场头部项目的竞争强于去年，长尾项目的融资难度也高于去年。 头部项目马太效应变强，资金快速向头部的企业集中。

同时， 资金不仅向头部企业集中，也在向头部的投资机构集中。 随着资管新规出台，低成本资金获取难度加大。大背景下市场仍然呈现良性发展，好公司、好GP可以拿到更多资金，浪费会变少。

纵观近几年创投领域，可以发现2016年是比较明显的资本寒冬，在那一年，我们平均项目融资执行时长在10个月左右。2015年和2017年执行时长明显变快，平均在5个月左右。今年上半年头部项目的融资节奏比2017年还要更快一些。

周期，其实和风口没有本质的关系，风口是主题，周期是大背景。所有的企业都会面临周期，所有人要拥抱周期， 在周期之中寻找高点和低点，高点融资，低点建立壁垒，收集人才、整合资源，越过周期才有成功的机会。

风口论

跨越真假风口，寻找“元风口”

风口，也是我们对资本市场的观察。不管是2017年还是2018年都有各种各样的风口。比如共享经济非常火，共享单车企业融了很多钱，后来又出现了很多共享公司，共享各种各样的东西，共享篮球、共享雨伞等等。新零售也是一个热概念，原先很多做O2O的企业也开始改名叫新零售，还有人工智能、狼人杀等等，去年不同的时期这些都曾经成为“风口”。2018年，从直播答题到小程序电商、再到潮流消费、区块链，到底是真风口还是假风口，大家见仁见智。

我之前提出“元风口”， 风口很多时候是结果，是很多外力影响导致某一个热点爆发 ，刚好受到一些人的追捧，产生了风口的概念。 “元风口”是趋势 ，比如短视频为什么会起来？移动设备的续航能力提高、摄像头清晰度提高、信息传送的速度变快、还有4G的普及等，使得大家可以轻松用手机生产一段视频然后上传。

快手为什么会变成大公司？城市用户是从电脑过渡到智能手机，但中国当时在二三四线城市和农村的4G基础设施实现了跨越式发展。对这些用户来说，没有电脑，上手就是智能手机，是8到10小时移动互联网在线时长。快手这类产品的爆发和基础设施有关，这是“元风口”。

社交流量，囊括了中国人口60%到80%，这个社交平台牢牢地抓住了所有人，最后会导致商业基础设施在社交平台上重建，比如微信。 底层的改变是我们认为的“元风口” 。

同时， 还有代际更新 ，移动支付达到50%以上的渗透率，所有的线下场景都可以用支付进行串联，包括数据、消费下沉、技术的变革，这些叫“元风口”。不管是对于投资人还是对于创业， 思考“元风口”对自己业务的本质改变，才是最有意义的事情， 而不是看到什么风口就往上贴。

连横论

拥抱巨头，空间换时间

我们统计了一下，过去4年新晋独角兽中有50%拿了BAT的投资。 2017年，我们做的项目中有6家企业获得了BAT的投资。如果算上BAT生态企业，囊括BAT资金的独角兽投了别的独角兽，可能会更多。 拥抱巨头可能是常态，拥抱巨头可以获得很多资源、节省很多时间，相对地，是丧失一些空间 。

拥抱战投，是走到B轮之后需要面对的问题。什么时候开始选择和战投接触，以及选择那家？这些都是需要深度思考、权衡的。

合纵论

生态思维，双轮驱动

大量独角兽对外进行战略投资也是一个趋势 ，过去四年新晋独角兽其中80%有对外投资行为，包括并购。这也是非常有意思的数据，当时做过一个统计，在美国创业公司经常做各种各样的并购、投资，即使是估值1亿美金的公司都经常做这种事，但在中国，估值10亿美金以下的公司里，看不到战略投资这个职能。很多公司到了20、30亿美金时才逐步设立这个职能，一方面是企业自身要提升，二是可以给企业赋能。

很早就开始做 投资+业务双轮驱动 ， 建生态的企业 的公司，比如像Bilibili，公司还不到5亿美金估值时就逐步布局产业链上的公司，不管是游戏还是IP，以及其它有生态意义的公司。印象深刻的是2016年它投了一家公司，那个公司叫上海大鲨鱼男蓝，投了之后，改成Bilibili大鲨鱼篮球队，这个新闻当时非常轰动，它的百度指数那段时间涨了三倍，后来再也没有掉下来过。这个举动对于它的品牌主流化、大众化是有巨大帮助的，在那之后，越来越多大众知道了这个公司。

每家战投在不同细分领域的投资数量，可以看到腾讯投得最多。阿里这两年明显增加了投资的动作，特别是在电商消费、科技、汽车出行、物流等方面，做了积极的布局，也构建了壁垒。百度相对来说比较集中在科技方面，京东和头条都有动作，网易相对低调。

融资论

科学驱动，去不确定性

融资，很多时候会被人认为是碰运气的事情，我们要做的事就是把碰运气的事情变成科学的事情，尽可能去掉所有的不确定性。 首先要确定一个清晰的目标和策略，目标包括要融多少钱、找什么样的投资人、什么样的估值、设计什么样的交易结构、达成什么最终目的，可能也会有很多的交易有特殊的目的。比如，要做AB股、比如战投、比如要改结构等等。策略，指以什么样的融资方式、在什么样的时点开始融资等。很多公司在业务转型时去融资，这时候就会很被动。因为新业务没有那么容易被投资人认可，在阶段上会被别人认为是天使、A轮的状态，但公司可能之前已经融过A轮甚至B轮，资源会不契合。

融资是一个过程，要找到合适的资金方、设计合理的交易结构，包括估值和条款等，最后做到严丝合缝的流程把控和项目管理。在项目执行的过程当中，消除风险、消除不确定性。

令人兴奋且实力支撑的融资故事也很重要。 公司和公司之间的差别，利润可能是历史因素的结果。但现时的时点，为什么A公司、B公司同样的利润，但是A公司要比B公司贵？本质上是因为它所描绘的故事想象空间更大。

举个例子，雅诗兰黛，这个公司的估值和京东大致相同，但它过去四个季度的净利润是京东的6.6倍（截止2018年3月，数据来源CIQ），并且盈利非常稳定。但为什么两个公司的估值一样？因为资本市场觉得京东的故事是雅诗兰黛的6.6倍。故事是两个公司最大的区别， 如何讲一个令人兴奋、讲一个可以用数据、核心亮点支撑的故事是融资中非常重要的事情。

2015年7月，我们帮B站完成C轮融资，这个估值比半年前的上一轮估值翻了3倍。为什么估值涨了那么多？除了公司本身业务在增长以外，找到恰到的、能够被资本市场认同的故事和定位也发挥了非常重要作用。此前公司一直对资本市场讲的故事，是把自己定位成年轻人的视频网站。既然叫视频网站，投资人会把B站与优酷、爱奇艺对标，考量你版权买了多少等。当时B站没有那么多资金买版权，用户规模也相对垂直，广告收入、用户付费等方面也不占优势，估值自然上不去。后来我们深入研究了B站的模式，发现它的社区属性更强，我们于是去强调社区属性而非媒体属性，同时强调B站的文化影响力。我们找到了三个核心支撑：B站社群黏性与氛围，UGC的生态、以及B站文化影响力和人群渗透率。我们把 B 站定位为“年轻人的泛娱乐社区和文化发动机”，这样，在半年时间内，伴随着B站业务的增长，公司估值翻了 3倍。

当然，估值也不是盲目定义，所有故事都有相应的数据支撑点。回到前面那句话，融资是科学的事情，不是碰运气的事情。 支撑故事最核心的，是把握业务本质，挖掘核心优势，寻找最佳对标。 我们用四段论方式分析一个故事的价值，从机会有多大、方法是否正确，方法的效果怎么样，未来是否足够宏大？相应用各种各样的数据做支撑。

我的分享就到这里，融资这件事真的非常重要，同时也非常复杂。希望有机会可以和大家继续深入交流。谢谢！

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