方源资本唐葵：从美国PE进化看中国

2017年4月12-14日，由投中信息主办、投中网协办的“第十一届中国投资年会·年度峰会”在上海金茂君悦酒店举办。本次会议主题为“投资进化论”，来自国内外上百家私募股权机构汇聚一堂，就未来私募股权行业的发展进行讨论。

方源资本总裁唐葵在主题演讲中对比了中美PE行业的演变历程，认为PE行业是不断进化，不断循环的。唐葵表示，在西方经历过的一些投资机会，如二代接班的问题，在中国也会出现，成为比较重要的投资机会。

以下为投中网整理的方源资本总裁唐葵的精彩分享：

各位早上好，非常感谢投中邀请我来跟大家分享交流这个话题。投资进化论这个标题非常好，我第一次感受到进化这两个字是在2012年夏天，我们宣布分众传媒从美国纳斯达克退市，才觉得中国投资这个行业正在越来越往前进化。在2015年的时候，我们有一个投资公司，大家可能都去过IMAX电影院看过电影，我们和美国的企业经营中国的企业，经营所有的IMAX电影院。2015年底上市，到现在影院的数目和收入超过整个北美。我们讲到这个事情的时候，让很多跨国企业觉得是一个转折点。也就是说，很多全球性的企业到中国来，觉得这是一个增长的市场。今天IMAX已经把中国作为它的主市场，已经超过全世界所有其他市场，这样的例子已经发生很多了。

这又让我想到投资的一个进化，去年我们融第三期基金，我们跟LP讲，我们在前面投资的基金里面有一半以上都是控制性收购，大家都会觉得非常惊讶。没有想到中国的市场，大家还在想的是早期、成长性资本，而现在已经有大规模的收购和控制性机会正在出现。投资进化论确实是我们每个投资人都要想的一个问题。昨天晚上我在想这个问题的时候，又想增加一点对这个进化论的补充，也就是进化与循环。这是我今天想说的话题。

PE行业不断在进化，也不断在循环。我1994年加入高盛，当时高盛的投资银行部包含了企业融资部和直接投资部，这两个是在一个部门里面。我们当时有机会参加很多直投。在中国当时的投资没有民营企业，没有什么可投的。所以有两种方式，第一种方式就是投资国企。当时投资国企，所有的PE在投资国企的过程当中，大多数的项目是亏钱的。2007年底还有很多投资人不太了解中国，有一个很有名的基金说，1990年投的基金凡是投中国的都亏钱，所以我们再也不投中国了。当时我请美国的来中国看一看，他们还是投了。1990年时代PE经验是惨痛的，因为他们都是投跟国企相关的东西。在高盛的时候，他们说国企比较难办，不如拉着香港、台湾、美国的企业到中国搞，绝大多数也都不行。

今天大家可以看到，两股投资的机会又开始重新复兴。不管是国企的改造也好，还是说我刚才讲到的IMAX这样的一些机会，将会继续，而且又充满生命力。今天的市场跟那个时候市场不同，今天的市场化跟那个时候市场化不同，管理能力也不同。2000年我转到高盛投资部，当时投的都是海归和互联网。美国有门户中国也有门户，美国有搜索中国有搜索。腾讯大家没看懂，我们没有投，因为即时通讯在美国没有上市企业，没有参照物，而且又不是海归创造的。

现在大家在互联网行业投资的东西，已经进化到本土的创业，本土的模式，不光是抄袭，而是创立一些新的模式，在互联网领域引领全球。这个也是循环的。大家可以看到，在医药行业，现在在重复我们1999年时候投资互联网的情况，医药行业大量是海归，带着技术回来，这个也会继续演变。今后的十年，医药行业的投资，也会逐渐走到互联网今天的态势，大量的本土优秀企业会出现。

在2002、2003年之后，投资的主流变成了民营企业。民营企业大量的蓬勃发展，使得我们进入黄金PE，以增长性投资为主。我们在方源资本也是做了很多这样的投资，绝大多数是非常成功的。这两年大家普遍感觉到，融一把、高速发展、上市，这样的机会越来越少，PE基金都在研究说，要么往早期走，要么做些大型并购的项目。而中间这个东西，没有像以前那么好，这个也是在进化，也是在循环的。在美国也是出现这样的情况，以至于到了90年代2000年的时候，没有中间状态。但今天来看，美国还是会有很多成长性的资本，在为新型的模式进行融资，其实还是有很多新东西出现。哪怕是饮料，原来以为是可口可乐和百事可乐，以及他们所经营的蒸馏水也好什么也好，其实现在生活都在逐渐变化，新型的健康、运动、时尚饮料也在出现。我们最近碰到美国基金，他们专投食品饮料公司，赚了很多钱。这个也是在不断进化，也会不断循环。

美国70、80年代开始，整个PE蓬勃发展，我们今天刚刚开始，这是我们进化的一大部分，还没到循环，这是我们现在最关注的一个方面。几个因素使得我们现在控制型的收购，会越来越大。一个就是经济环境总体来说不像以前那么强了，必须要有规模经济，要通过规模把效益提升，把成本降低，把研发的能力发挥出来，把渠道的优势发挥出来。这种行业的并购70、80年代在西方发生，2017年将会不断继续发生。跨境并购又是另外一个形式，来壮大一个公司的规模和它的实力。家族的传承将在今后一、二十年，慢慢成为收购交易重要的组成部分。当然会有很多的二代非常有积极性，来把这个企业做好，做得更好，但是还会有不少企业将会面临传承的情况。这样的机会，都是我们看到的，在西方经历过的东西，在中国将会继续往前发展，成为我们一个比较重要的投资机会。我们对这方面，也非常关注。

现在融资的环境也比较好，这里面我们相信会不断看到很多的东西。比方说我在两年前见到中国最大金融机构之一，他说了一句话，他说我们现在开始做PE了，“我告诉你，大象进场，蚂蚁全都要让路”。这个话让我想起70、80年代的美国，大量商业银行看到这个生意很好，贷款赚百分之几的利息，如果做投资就会赚很多钱。但是经过一轮疯狂之后，银行纷纷倒闭，大家都把投资部砍掉。再进行一个循环，大家再把投资部门砍掉。大家会觉得这个东西不是那么容易做的，大型金融机构，并不一定适合做PE。但是永远会不断尝试，也有人会成功，也有人会失败。我们会看到这个行业，不断在进化，不断在循环。

回过头来说，刚才卫总讲投资本质在什么地方。我在想，如果有一点，投资不管怎么进化怎么循环，成功最最重要的因素是什么？是人。马克思说，钱不是资本，资本家管理的钱才是资本。人是在投资里面最重要的东西，如果说我们能够不断积累这些经验，不断通过今天这样的讨论，看到我们的这些进化，看到我们这些周期，当我们在十年之后又看到今天重复发生的事情，当我们在危机发生的时候，想起我们前面经历周期里面的危机，我相信这种经验、这种自信会给我们带来不断的春天。

CareerIn19周投行/PE/VC学徒计划6期班正在进行中